近十余年来，我国商业银行资产负债表持续扩张，同时存贷利差震荡收窄，行业ROE持续走低。这导致了银行业风险资产扩张与内生资本补充存在一定矛盾，且随着ROE收窄至临界值，致使核心一级资本充足率出现硬约束。尤其对于部分尾部银行来说，这一现象更为明显。

为保证主要商业银行核心一级资本充足率高于监管底线要求，本文将通过杜邦分析法拆解银行ROE 构成要素，分析其中主要影响因子，并结合下一阶段银行业RWA增长形势、分红率稳定性等因素，对后续银行ROE 走势进行分析，由此预判一定时期内的主流银行ROE 底线。

(资料图片仅供参考)

一、近年来银行业ROE 逐步走低至10%左右

国股银行ROE 逐年走低，但2020 年以来大体稳定2010 年以来，国股银行ROE 趋于下行，运行中枢变化大致可划分为三个阶段：

第一阶段：2010~2012 年，该时期经济形势稳定、银行扩表速度和基准利率处于高位，国股银行ROE 水平大体维持在21%左右；

第二阶段：2013~2019 年，国股银行ROE 水平由21%降至12%。主要由于三方面原因：

① 2014-2016 年，国内经济进入增速换挡、结构调整阵痛、前期政策消化的“三期叠加”时期，央行通过大幅下调政策利率加大对实体经济支持力度，银行业息差明显承压，由2014 年的2.7%大幅下降60bp 至2017 年的2.1%；② 2013 年《银行资本管理办法（试行）》正式推出，我国同步推进Basel II 和BaselIII，商业银行资本充足率要求系统性提升，杠杆率水平下降。该时期国股行财务杠杆（总资产/所有者权益）由2012 年的16 倍降至2020 年的11.9 倍；③ RWA 增速在该时期持续走低，一定程度上降低了对ROE 维持高位的内在要求；第三阶段：2020 年至今，ROE 水平稳定在10.5%左右。在疫情冲击影响下，宏观经济承压运行，叠加贷款定价LPR 改革后，监管持续推动银行让利实体经济，使得银行净息差持续收窄，截至23Q1，商业银行净息差已收窄至1.74%。与此同时，G-SIBs 和D-SIBs 实施提升了绝大部分国股银行的资本底线要求。在此背景下，商业银行通过持续调降信用成本等手段维持ROE 稳定，营收盈利剪刀差阶段性扩大。

银行扩表能力、ROE 水平与资本补充要求的内在联系增强在RWA 增速持续高于ROE×（1-分红率）的背景下，银行体系资本补充压力加大。

当RWA 扩张时，商业银行须补充相应的资本以确保满足资本充足率的监管底线要求，银行可以通过内源性资本留存或外源性资本补充来实现。2018 年来，上市银行RWA 增速持续高于ROE×（1-分红率），2017-2022 年上市银行RWA 复合增速为8.8%，而期间ROE×（1-分红率）维持在8%左右，这对核心一级资本充足率形成了一定冲击；非上市银行内源性补充能力更为匮乏，2022 年ROE 仅5.9%，远低于上市银行10.4%的平均水平。

中小银行高度依赖外源性资本补充。分银行类型看，上市银行中，过去5 年来国有行/股份行/其他银行RWA 复合增速分别为8.2%/9%/12%，ROE×（1-分红率）分别为8%/8.2%/8.3%，二者差值分别为0.2、0.8、3.7pct，上市城农商行缺口更大，因此核心一级资本充足率下行压力也更大。截至23Q1 末，部分中小银行核心一级资本充足率已逼近监管底线，安全边际不足1 个百分点，如成都（0.7pct）、江苏（0.6pct）、杭州（0.6pct）等。由于仅靠内生资本补充难以稳定核心一级资本充足率，中小银行对外源性融资渠道依赖度较高。2018 至今，A 股上市银行通过定增、配股、转债发行等方式实施外源性资本补充36 次，其中，国有行3 次、股份行6 次、城农商行27 次；国有行、股份行、城农商行分别通过外源性资本补充工具补充资本1750 亿、842 亿、1104 亿，占各自2018-2022 年新增核心一级资本的4.2%、5.3%、16.4%。

大型银行更多以来内源资本补充，对ROE 维稳诉求强。从历史数据看，大型银行内源性资本补充能力与资产端扩张的匹配度相对更高，CET1 安全边际相对充裕，但这并不必然意味着ROE 的自由度增加，主要由于两方面因素，一是疫后复苏背景下，大型银行发挥信贷“头雁”重要作用，截至2022 年末，国有行/股份行/城农商行贷款增速分别为12.7%/6.9%/13.3%，较2021 年分别变动0.9pct/-2.1pct/-2.3pct。后续大行RWA 增速预计仍将维持相对高位，中小银行囿于有效融资需求不足、寻求更好量价平衡等考虑，RWA 增速或有所放缓；二是我国四大行持续入选G-SIBs，根据《全球系统重要性银行总损失吸收能力管理办法》，2025 年TLAC 风险加权比率需达到18%，相应对内生资本留存的诉求也有所增强，同步也增加资本工具发行诉求。

二、银行业ROE 杜邦分解

为更好分析影响银行业ROE 的因素，我们根据杜邦分析法，将ROE 拆分为：

结合银行自身的业务结构，对净利润率、总资产周转率做进一步拆分，ROE 计算公式可细化为：

根据以上公式，可以得出ROE 的主要影响因素包括成本收入比、风险成本率（拨备计提/营收）、中间业务收入占比情况、净息差以及税收等因素。通过控制变量法，我们针对上市银行，对上述因子进行单变量的敏感性分析，主要结论如下：

① 成本收入比：每下降1 个百分点，ROE 提升0.34 个百分点左右；② 风险成本率：每下降1 个百分点，ROE 提升0.34 个百分点左右；③ 非息收入占比：每提升1 个百分点，ROE 提升0.16 个百分点左右；④ 净息差：每收窄10bp，ROE 下降0.62 个百分点左右。

当前银行体系NIM 收窄压力进一步加剧，后续迫切需要通过控制负债成本、调节拨备水平或者压缩成本费用等手段来稳定ROE 水平。23Q1，商业银行口径净息差为1.74%，较2022 年下降17bp。进入2Q，净息差或进一步收窄：一方面，资产端定价承压态势尚未见缓解，新发生贷款定价难以看到实质性拐点；滚动重定价因素对存量贷款利率影响较大；另一方面，存款定期化、长久期化趋势尚未扭转、存款竞争压力不减，存款成本具有一定刚性。测算显示，2023 年息差还将较23Q1 收窄4-5bp，这将导致商业银行NIM 进入“1.6%时代”。

为稳定银行ROE 水平，做好“降成本”与“防风险”的平衡，银行可以通过动态拨备管理（降低风险成本率）、缩减业务开支（降低成本收入比），亦或是优化资产负债结构维稳息差等手段来增强业绩稳定性，后续政策层面不排除进一步出台加强负债成本管控的举措，助力银行业稳定息差。

三、未来三年上市银行ROE 将稳定在9.4%~10.7%综合银行体系未来的扩表形势、资本压力、分红水平来看，我们预估未来3 年银行业ROE 水平有望维持稳定。具体假设如下：

假设①：未来三年上市银行RWA 增速在7%~8%左右。主要由于：（1）假设未来三年，我国GDP 增速目标均在5%左右，CPI 增速在2%左右，则名义GDP增速目标在7%左右；（2）2017 – 2022 年，存量社融复合增速为10.8%，高于名义GDP 复合增速2.9 个百分点，假设未来三年社融增速高于名义GDP 增速2~3 个百分点，即社融增速在9%~10%左右；（3）2017 – 2022 年，社融与商业银行RWA 增速差在2 个百分点左右，假设未来三年上市银行RWA 增速同样低于社融增速2 个百分点，即RWA 增速在7%~8%左右，相较2022 年末7.6%的增速大体持平；分银行类别看，国股行RWA 增速预计大体维持稳定，但城农商行或小幅下行。

假设②：未来三年上市银行核心一级资本充足率维持不变。在G-SIBs 和D-SIBs附加资本要求下，主流银行需额外增加核心一级资本来满足附加资本要求，且未来随着资产规模进一步扩张及评分提档，资本底线要求将进一步提升。与此同时，部分中小银行CET1 因前期的快速扩张而有所承压，当前安全边际已不足1 个百分点。整体来看，目前上市银行稳定CET1 诉求较强，2020-2022 年整体稳定在10.7%~10.8%左右，假设未来三年CET1 较2022 年维持不变 。

假设③：假设未来三年国股行分红率不变，城农商行下降1 个百分点。2019~2022年，上市银行分红率年均下降0.3 个百分点左右。其中，国有行基本保持在30%，股份行2022 年有所抬升，城农商行则持续下行。我们假设未来三年国股行分红率保持不变，城农商行下降1 个百分点。

基于以上假设，在RWA 增速保持在7%~8%左右、分红率维持不变的假设下，为维持核心一级资本充足率保持不变，未来三年上市银行ROE 或稳定在9.4%~10.7%的区间内，较2022 年大体维持稳定。其中，国有行/股份行/城农商行ROE 区间分别为9.7%~11%/9.1%~10.4%/12.4%~13.6%。此外，由于城农商行高度依赖于外源性资本补充渠道，其对内源性资本补充能力要求相对更低，2018-2022 年城农商行外源性资本补充规模占新增核心一级资本净额的16.4%左右，若未来三年占比维持在16.4%，则城农商行ROE 区间可下调至10.4%~11.4%。

四、银行板块“盈利稳、股息高、估值低”，绝对收益依然可期2010 年以来，上市银行PB-ROE 趋势大致可划分为三个阶段：

1）2010-2013 年，银行业ROE 大体稳定在21%左右，但PB（LF）由2.5 倍快速下行至1 倍附近，巴III 实施在即加剧市场对银行ROE 下行的担忧；2）2014-2019 年，在巴III 约束下，该时期我国银行业财务杠杆持续下行，叠加央行大幅降息背景下，息差持续收窄，ROE 承压下行。同时GDP 增长速度相对平稳，PB（LF）则大体围绕0.9 倍上下波动。

3）2020 年至今，疫情因素对上市银行经营有所冲击，但ROE 很快筑底企稳并体现了较强的韧性，银行估值则持续承压下行至0.5 倍PB（LF）附近，主要受到宏观经济持续承压运行、银行业加大让利实体经济、疫情扰动下资产质量担忧加剧等多重因素影响。

2020 年以来，PB-ROE 线斜率趋缓，大型银行与中小银行估值有所收敛。截至2023 年7 月3 日， 国有行/股份行/ 城商行/ 农商行PB（LF ） 分别为0.56/0.55/0.62/0.52 倍，较2019 年末分别下降29.8%/41.5%/36.3%/58.1%；较2022 年末分别下降0.4%/27.7%/23.2%/23.5%。伴随着宏观经济增速下行，无风险收益率下降，部分资金更趋于保守，再叠加“中特估”政策逻辑的推动，市场资金对于ROE 稳定、高股息的国有行偏好提升，推动国有行与其他银行估值收敛。

银行板块 “盈利稳、股息高、估值低”特征，3Q 可关注银行绝对收益机会。

综合前文分析来看，预计未来三年上市银行整体ROE 水平有望稳定在9.4%-10.7%，以满足必要的资本补充需求，ROE 具备稳定基础。特别对于头部银行而言，在现阶段无风险收益率下行、市场风险偏好下降背景下，高股息策略有效性相对更强，银行板块凸显防御价值。与此同时，伴随着7 月份政治局会议召开，“稳增长”政策的陆续出台有望成为板块估值修复的重要催化剂，投资消费需求逐步转暖后，银行体系基本面有望完成筑底回升，3Q 可关注银行板块绝对收益机会。

风险提示：

1、经济下行压力持续加大可能拖累银行基本面，区域性风险因素也可能进一步累积；

2、短期内弱资质房地产企业信用风险释放仍将是重要变量。